공기반 소리반 - 쉽게 배워 크게 쓰는 재무제표

 

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[파지트]쉽게 배워 크게 쓰는 재무제표

 

 

언젠가 박진영씨가 '공기반 소리반'이라는 얘기를 해서 화제였다.

정확히 영상을 보진 않았지만, 마치 요리책에서 '적당량'이라고 하는 것과 비슷한 느낌의 화제로 기억하고 있다. 

 

이 책은 그 '적당량'을 잘 맞춘 책이다. 너무 깊이 들어가지도 않았고 그렇다고 너무 얕지도 않았다. 

물론 이건 순전히 내 기준이다. 회계/재무 실무를 하거나 전문자격증을 준비하는 사람이라면 너무 쉽다고 했을테니까. 

 

무엇보다 이 책의 장점은 맥락을 위주로 설명해준다는 점과 직접 실습을 해볼 수 있도록 도움을 준다는 것이다. 

 

어떤 분야가 되었든 분석이라는 건 분석대상을 둘러싼 맥락을 바탕으로 해야만 이해가 되고, 가치있는 분석이 되기 때문이다. 계정과목이 어떤 의미다 저런 의미다 하기보다, 실제 기업 공시에 나와있는 내용을 바탕으로 어떻게 해석이 되고 왜 이런 숫자가 나오게 되었는지 분석하는 걸 계속해서 보여준다. 보다보면 마치 밥아저씨를 보는 듯 하다. '어때요 참 쉽죠?'

 

하지만 방심할 수 없다. 저자는 이 분야에서 27년 이상 일하고, 석사를 받은 사람이다. 그러니까 당연히 깊이있는 분석이 가능한거다. 

 

저자가 하는 정도로 분석할 순 없겠지만, 저자가 엑셀 템플릿도 제공하고, 대략적인 방법은 제공하기 때문에 관심있는 기업의 공시를 보고 템플릿에 숫자를 넣은 다음, 다른 기업과 비교하면서 리서치를 하다보면 조금 더 재미있는 결과를 얻을 수 있지 않을까 싶었다.

 

학교다닐 때 회포자(회계포기자)라서 재무분석이나 깊이있는 회계과목을 듣지 못했는데, 책을 읽다보니 조금 아쉽게 느껴졌다. 

 

 

밑줄긋기

p.23

기원전 3000년, 메소포타미아인과 수메르인이 거래의 근거로 '계약'이라는 개념을 처음 창안했다고 하며, 기원후 1세기 로마 사람들이 기업의 원형인 상업 사단을 만들어 유한책임 개념을 고안했다고 한다. 인류 최초의 기업으로 578년에 시작된 일본의 '곧고구미'를 꼽기도 하지만, 현대 기업의 시작은 12세기 피렌체의 콤파니아라는 가족기업의 탄생에서 비롯되었다고 보는 것이 일반적이다.

 

역사적으로 기업이 이렇게 오랜 역사를 지녔기에 기업의 비즈니스 활동을 측정하고 기록하는 의사소통 도구인 회계 또한 당연하게도 역사가 오래되었을 수밖에 없다. 사업이라는 것이 혼자서 하는 데에 한계가 있고 주변의 다른 사람들이나 다른 조직들과 엮여서 영향을 주고받으며 해야만 하는 것은 지금이나 그때나 동일하다. 그중에서도 회계가 지금의 제도처럼 체계적으로 자리잡도록 가장 결정적인 영향을 미친 것은 복식부기의 발명을 들 수 있다. 복식부기란 기업이 행하는 모든 거래를 계정과목으로 차변/대변에 이중으로 표기하는 것을 말한다. 복식부기는 지금까지도 가장 중요하고 기본적인 틀로서 자리하고 있는데 지금으로부터 오백이십여 년 전인 1494년에 이탈리아인 루카 파치올리에 의해서 만들어진 것이다. 회계에서 그의 공로가 얼마나 지대했는지 그는 회계학의 아버지라 불리고 있을 정도이다. 

 

p.31

일정 기간 동안의 과정과 변동을 기록해서 성과와 흐름을 보여주는 것이 손익계산서, 현금흐름표, 자본변동표라는 세 가지 보고서이고 특정 시점의 결과를 기록해서 기업의 그 시점의 상태를 보여주는 것이 재무상태표이다. 

 

p.42

유동자산에는 어떤 자산들이 들어 있을까? 1년 내에 현금화가 가능하다는 정의는 현금화가 100% 가능하다는 의미가 아니라 관례나 경험상 그럴 가능성이 높은 자산이라는 뜻이다. 더불어 보유 목적이 1년 이내에 정리하는 것임을 의미한다. 구체적으로 열거하자면 아래의 세부 자산들이 유동자산을 이루고 있다.

 

- 현금, 예금, 단기 금융 상품, 매출채권, 재고자산 등 

 

p.45~46

손익계산서는 계단식 구조로 만든다. 이익의 단계를 하나씩 낮추어 가면서 구분해서 작성하고 볼 수 있게 만든다. 매출에서 시작해서 원가를 뺀 매출 총이익(1단계), 판관비를 공제해서 계산하는 영업이익(2단계), 영업외수익이나 비용을 더하고 빼서 나오는 세금 전 이익 (3단계), 그리고 법인 세를 공제하고 나오는 최종 단계인 당기순이익(4단계), 이런 식으로 단계를 구분해서 단계마다의 이익을 계산하게 만든다. 이것을 구분 계산이라 부른다. 

 

왜 이렇게 단계별로 구분하도록 만든 것일까? 

 

이 또한 정보의 활용도와 가치를 높이는 원칙이다. 만일 위의 정보들이 이런 단계상의 구분 없이 마구잡이로 뒤섞여 있거나 수입과 지출이라는 단 두 개의 그룹으로 구분되어 있다면 정보의 활용도가 갑자기 뚝 떨어진다. 손실이 났을 때 어디서 문제가 나타났는지 진단이 어려워지고 그에 맞는 조치도 어려워진다. 그렇기 떄문에 이런 구분을 두는 것은 기업 관리 목적상 너무나 유용한 것일 뿐만 아니라 투자자의 입장에서도 문제를 손쉽게 이해할 수 있는 장치인 셈이다. 

 

p.50

다시 설명한다면 재무제표는 1년간의 성과를 정리한 손익계산서와 1년을 마감하며 결과를 정리한 재무상태표를 축으로 재무상태표의 2개의 중요 항목인 현금흐름을 설명하는 현금흐름표와 내 돈의 변화를 설명하는 자본변동표로 구성된다.

 

성과(손익계산서) -> 결과(재무상태표)

-> 결과의 2 항목에 대한 설명(현금흐름표, 자본변동표)

 

p.61

<숲을 보기>라는 말에는 보는 사람이 숲 밖에 있다는 점이 전제되어 있다. 어떤 기업을 더 세밀하게 살펴보기 전에 멀찍이 떨어져서 다음의 내용들을 한 눈으로 쓱 흝어보는 정도로 재무제표를 살펴보는 것을 말한다.

 

"여긴 뭐 하는 기업이지?"

"이 기업은 얼마나 덩치가 크지?"

"자기 돈과 남의 돈이 얼마씩 구성되고 있지?"

"한 해에 얼마나 팔고 있지?"

"매출이 빠르게 성장하고 있나?"
"이익이 나고 있나? 손해를 보고 있나?"

 

p.70

당좌비율(=(유동자산 - 재고자산) / 유동부채) : 유동자산 중 현금화할 경우에 상대적으로 가치 하락이 클 수 있는 가능성이 높은 재고자산을 유동자산에서 제외하고 유동부채로 나눈 것이다. 당좌비율은 유동비율과 같이 기업의 유동성을 측정하는 지표이지만 유동비율보다 더욱 보수적으로 유동성을 진단하는 것으로 보면 된다. 당좌비율로 위기 신호를 감지할 때 30% 미만의 경우 심각한 위기로 받아들일 수 있다. 

 

p.71

현금 보유량을 측정하는 기준은 매출 대비로 볼 수도 있고, 총자산에서 차지하는 비중도 사용할 수 있지만, 여기선 월간 판관비와 비교해서 몇 달치 규모의 현금을 보유하고 있는지를 비교하려 한다. 이 지표는 만일의 경우 매출이 나오지 않거나 심각한 타격을 받을 경우 몇 달 정도 운영이 가능한가를 보는 것이다. 현금 보유량은 기업마다 각기 다른 기준을 가지고 있기에 일률적으로 몇 달치의 판관비를 보유해야 한다고 규정하기는 어렵다. 하지만 통상적으로 2~3개월치 판관비보다 낮을 경우 불안감을 주는 것은 사실이다. 

 

p.72

- 매출 총이익률(=매출총이익 / 매출) : 매출액에서 그 매출을 일으키기 위해 들어간 원가를 공제하는 것을 매출총이익이라고 한다. 이 숫자가 의미하는 바는 해당 기업 원가율을 알 수 있도록 하기 때문에 의미가 있다. 원가율이 높다는 것은 낮은 수익(낮은 매출 총이익)이 나는 사업을 하고 있다는 의미이다. 총이익이 낮으면 높은 경우에 비해서 매우 불리하다. 총이익이 낮은 기업이 취할 수 있는 흔한 조치는 운영 경비(판관비)를 줄이는 노력을 기울이는 것인데 그것이 참 힘들다. 물론 가격을 올려서 총이익률을 높이는 조치도 고려해볼 수 있지만, 그런 조치는 많은 경우 기업의 경쟁력을 일시에 저하시킬 수 있기 때문에 조심스러울 수밖에 없다.

 

- 영업이익률(= 영업이익/매출) : 기업이 하고 있는 사업에서 만들어낸 이익의 정도를 의미한다. 영업활동에서 나오는 이익은 기업에게는 지금 살아갈 양식이고 미래를 위해 투자할 소중한 재원이다. 때문에 영업이익률 분석을 통해 매출액, 원가율, 판관 비율 등의 적정성을 역으로 추적하며 개선의 방향을 잡아서 궁극적으로 사업ㅇ르 통해 얻는 이익을 극대화하려는 노력을 해야만 한다. 

 

p.73~74

- 총자산이익률(=당기순이익/총자산) : 기업들 사이에는 동일한 규모의 자산을 가지고 누구는 더 벌고 누구는 덜 버는 결과가 필연적으로 나타난다. 비슷한 맥락으로 동일한 이익을 벌기 위해 누구는 더 큰 자산을 가지고 있고 누구는 작은 규모의 자산을 사용한다. 이런 차이를 효율성의 차이라고 한다. 총자산이익률은 당기순이익을 총자산액으로 나눈 비율로서 자산의 효율적인 활용성을 측정하는 지표이다.

 

- 자기자본이익률(=당기순이익/총자본) : 총자산이익률이 자산의 효율적 활용을 보는 지표라면 자기자본이익률은 총자본의 효율적인 활용을 측정하는 지표이다. 워렌 버핏이 투자를 결정할 때 가장 중요하게 봤던 지표라고 잘 알려져 있는데 그는 자기자본이익률 15% 이상의 기업들에 최우선적으로 투자를 집행했다고 한다. 우리나라 기업들을 분석해보면 알겠지만 자기자본이익률이 15% 이상인 기업은 그리 많지 않다.

 

- 재고자산회전율(=매출/재고자산) : 재고자산이란 매출을 일으키기 위해 필수적인 자원이다. 즉, 재고자산이 없다면 매출도 없다는 것이다. 팔 것이 없는데 매출이 어떻게 나오겠는가? 그 정도로 재고자산은 장사의 근간이 되는 것이다. 그렇기에 재고자산의 효율적인 활용을 검토하는 것은 의미가 크다. 가장 방만하게 운영되는 것 중 하나가 재고자산인 이유는 높은 매출 목표를 세울 경우 일시에 재고자산이 크게 늘어날 수 있기 때문이고 목표한 매출에 이르지 못하면 큰 재고자산은 역으로 기업의 유동성에 지장을 주는 부메랑이 되어 돌아오기 때문이다. 재고자산회전율은 재고자산을 활용해 얼마만큼의 매출을 일으켰느냐를 알게 해 주는 지표로서, 만일 300%라면 재고자산의 3배의 매출을 기록했다는 의미이다. 그렇기에 높을수록 재고자산을 효율적으로 사용하고 있다는 의미이다.

 

- 매출채권회전율(=매출/매출채권) : 재고자산이 아직 팔기 전의 제품원가라면 매출채권은 팔고 난 이후에 받아야 할 대금이다. 매출채권회전율이 높다는 의미는 일정액의 매출을 일으키는 데 있어서 남아 있는 받을 외상 대금이 적다는 의미와 같다. 반대로 이 지표가 낮으면 매출을 늘리기 위해서 너무 많이 외상으로 팔거나 대금을 제때 안 주는 거래처를 대상으로 무분별하게 매출을 했다는 의미일 수 있다. 이 또한 특별한 기준이 있지는 않지만 동종 업계의 다른 기업들의 지표와 비교해 보면 쉽게 그 기업의 수준을 알 수 있다. 

 

p.98-99

'우아한형제들'의 유동비율은 82%로써 살짝 부족함이 느껴진다. 당좌비율은 81%로써 거의 차이가 없다. 이는 재고자산이 거의 없는 사업 분야이기 때문이다. 문제는 부채비율이다. 1,147%라는 것은 부채가 자본에 비해 11배 많다는 것을 뜻한다. 이 상황에서는 아마도 추가적인 대규모 자금이 유입되지 않고서는 고속 성장을 한다는 게 불가능한 상황으로 보인다. 유동비율과 당좌비율에서 '우아한형제들'이 정말 위험한 수준으로 보이지는 않지만 적어도 많은 부채로 인하여 성장의 벽에 부딪혔다는 것은 알 수 있다. 이 숫자를 놓고 보면 왜 '우아한형제들'이 전세계 배달 사업 최강자인 '딜리버리히어로'에게 기업을 매각했는지 이해할 수 있다. '우아한형제들'은 빠른 성장을 안정적으로 지원할 수 있는 존재가 필요했고, 'DH'는 사업 확장을 주도해 줄 수 있는 새로운 부스터가 필요했을 것이다. 이처럼 서로의 필요가 맞아 떨어져 M&A가 성사됐을 것이라는 합리적 추론을 하게 된다. 그래서인지 최근 '우아한형제들'은 한국을 넘어서 동남아에서의 고속 성장을 위해 과감한 도전을 을 시작하는 행보를 보이고 있다. 고속 성장을 확대하기 위해 시장의 크기를 늘리고 있다고 보여진다. '우아한형제들'의 안정성의 부족함은 현금 보유량에서도 그대로 보인다. 2020년 말 기준 2개월 치 판관비 정도만 보유하고 있을 정도로 현금 사정은 그리 넉넉치 않다.

 

'무신사'의 안정성은 어떨까? 유동비율 191%, 당좌비율 128%로써 단기 부채를 상환할 충분한 현금 유동성을 확보하고 있음을 알 수 있다. 부채비율은 193%로 기준선인 200%를 약간 하회하는 수준을 나타내고 있다. 단기 유동성에는 문제가 없지만 부채비율이 아주 낮다고 볼 수 없다. 현금 보유량이 전년(5.4개월분 판관비) 대비 양호해진 7.5개월분 판관비 수준이다.

 

p.106-107

'우아한형제들'은 손실이 줄어들고 있는 점이 총자산이익률과 자기자본이익률에서도 그대로 나타난다. 배달 앱이 갖는 사업적 특성은 재고자산이 없다는 점과 대금이 즉시 회수되는 현금 장사라는 점이다. 때문에 효율성지표 중 재고자산회전율이 12,082%라는 믿기지 않는 숫자가 나오고 매출채권회전율이 9,817%가 나오는 것이다. 이를 다르게 해석하면 평균적으로 재고가 3일이면 바닥이 나고 대금은 3.7일 이내에 받는다는 결과이다.

 

'무신사'는 패션 플랫폼이라는 다른 성격의 비즈니스를 하기에 '우아한형제들'에 비해서 효율성이 낮은 것처럼 보이지만 절대 그렇지 않다. 워렌 버핏의 투자 판단 기준으로 알려진 자기자본이익률 15% 이상에 해당할 만큼 무신사의 자산이나 자기자본 활용은 우수한 수준이다. 자산이나 자본의 활용도만 우수한 것이 아니라 재고자산과 매출채권에 대한 활용도도 괜찮은 편이다. 재고자산을 판매하는 평균기간이 114일이고 매출채권을 회수하는데 드는 평균 기간이 35.6일인 것은 패션 업종에서 괜찮은 수준이다.

 

'우아한형제들'과 '무신사', 두 개의 유니콘 기업들의 재무제표를 비교 분석하면서 단지 각 기업의 특징을 더 자세히 알게 된 것을 넘어서 스타트업이 추구하는 가치가 어디에 있고 목적을 가진 그들의 선택의 결과가 그대로 재무제표에 숫자로 흔적처럼 남아 있음도 느낄 수 있는 시간이었기를 바란다.

 

p.110

1933년 히틀러는 당시 레이싱 카의 개발자로 유명세를 떨치던 포르쉐 박사에게 '국민 자동차'의 설계를 맡겼다. 히틀러는 앞으로의 세상에서는 철도보다 자동차가 더 유망할 것이라 예상하고 독일 국민들이 각 가정마다 한 대씩 자동차를 보유할 수 있도록 하려 했다. 이런 배경 하에 '폭스바겐'은 정부의 강력한 지원으로 탄생한 국민 기업이었다. 포르쉐 박사가 디자인한 차가 얼마 전 단종을 결정한 최장기 베스트셀러 카였던 '비틀'의 모태였던 차였다.

 

p.115-116

'폭스바겐'의 자료를 보면 코로나로 매출이 12%나 급감했던 2020년도에 매출감소분만큼 현금 수입이 줄었을 텐데 오히려 유동성을 보강하는 모습을 볼 수 있다. 현금 보유액도 늘리고 당좌비율과 유동비율을 증가시키고 부채비율은 소폭 감소시키는 등, 안정성 면에서 보완조치를 취했던 것을 알 수 있다. 이런 현상은 자주 보이는 것이다. 위기 앞에서는 안정성에 더 집중할 수밖에 없고, 경제 호황의 상황에서는 성장에 더 집중하는 모습과 맥을 같이 한다. 성장은 언제나 안정성을 침해한다. 성장하기 위해서는 안정을 일정 부분 담보로 잡아야 한다. 이런 이유로 경영자는 성장과 안정 사이에서 본인의 가치에 따라 균형을 맞추는 일을 한다. '폭스바겐'이 2020년에 매출이 급감하는 사태 가운데 안정성에 더 집중한 것도 생존을 위해 균형을 잡는 노력으로 이해할 수 있다.

 

반면 '현대자동차'의 안정성은 전년에 비해 약간 후퇴한 것을 알 수 있다. 이것은 무엇을 의미할까? 이 자료만으로 우리가 정확한 진단을 내리기는 어렵다. 하지만, 이런 추론은 합리적으로 가능하다. '현대자동차'는 매출 성장률 면에서 조금 더 공격적으로 방어를 했다. 그러기 위한 투자를 더 했다고도 보인다. 때문에 그들의 -2%는 더 나은 시장 상황에서 얻은 자연스런 결과라기보다는 지키려는 결단과 투자가 동반된 각고의 노력으로 나타난 결과일 가능성이 크다. 그들은 매출을 지키기 위해 안정성을 일부 양보했고, 그것은 이전의 상태가 충분히 안정적이었기에 가능한 선택이었을 것이다. '현대자동차'는 세계 시장에서 메이저한 자동차 기업으로 성장하기 위해 대규모의 투자를 단행하고 있는 중이다. 떄문에 매출에 더 집중하는 전략적 선택과 실행이저 단순한 숫자 몇 개에서 겹쳐 보이는 것이다.

 

다시 말하면, 세계 1위 기업은 2020년에 수성과 안정성을 보강하는 선택을 했고, 후발 주자이자 도전자인 신흥 기업은 성장을 멈추지 않기 위해 그동안 착실히 준비해 온 안정성을 양보하며 매출 하락을 막는 공격적 선택을 했다. 그 결과 '폭스바겐'은 -12% 매출, '현대자동차'는 -2% 매출을 받아들였다.

 

p.119

'현대자동차'가 사용한 2020년 판관비는 총 8조 8,850억으로써 전년의 7조 2,511억에 비해 23%나 증가했다. 관리비 내의 급여는 오히려 줄어든 반면 연구비를 소폭 증가시켜 관리비 총액은 전년과 동일한 수준으로 동결했지만, 같은 기간에 판매비를 51%나 대폭 증가시켰다. 이것이 무슨 의미이겠는가? '현대자동차'가 2020년 한 해 동안 글로벌 시장 개척을 위해 엄청난 투자를 단행해왔음을 의미한다. '제니시스'를 비롯한 신차 출시에 맞추어 대대적인 마케팅 활동과 판매량 확대를 해가고 있음이 짐작되는 부분이라고 말할 수 있다.

 

반면, 같은 기간에 '폭스바겐'은 판관비를 44조 3천억에서 40조 3천억으로 약 4조를 절감하는 노력을 기울였다. '폭스바겐'만 그런 것이 아니라 '도요타'는 더 단호한 비용 절감을 단행했다. 판관비를 2019년 32조 6천억의 약 11%에 해당하는 3조 6천억을 절감하는 고강도의 비용 삭감을 2020년 한 해 동안 실행했다. 이렇게 경쟁사들이 고강도의 비용 절감을 하는 동안에 '현대자동차'는 오히려 판매비를 1.5배로 증액하는 공격적인 투자를 단행했다. 그 이면에는 코로나로 인한 위기 상황에서 모두 위축되고 더욱 보수적인 입장을 취하는 사이 오히려 이번 기회에 글로벌 시장에서의 경쟁자들을 따라 잡으려는 '현대자동차'의 공격적이고 대담한 전략이 있었음을 충분히 알 수 있다.

 

p.132

재무제표를 볼 때, 반드시 <회사의 개요>에 나오는 내용은 빠르게 읽더라도 보는 것을 다시 한 번 더 권하고 싶다. 그리고 시간이 된다면 <사업의 내용>부분도 읽어본다면 그 기업이 속한 산업의 특성과 시장의 상황까지, 대단히 유용한 정보를 얻을 수 있을 것이다.

 

p.135

대한민국을 대표하는 IT기업인 '네이버'와 '카카오'는 자산 규모 17조와 11.9조, 매출 규모 5.3조와 4.2조를 가지고 있다는 점은 알아둘 만 하다. 더불어 이 두 기업은 매년 빠른 속도로 성장하고 있다.

 

p.137

일반적으로 발견되는 현상으로써 이익률과 매출 성장률은 서로 배치되는 경우가 빈번하다. 즉, 고성장을 이루어 가는 기업들의 경우 영업이익률이 주춤하거나 하락하는 경우가 많고 반대로 매출 성장이 완만해지는 상황에서는 기업들이 이익률에 더 집중하는 모습들이 보인다는 것이다. 

 

p.141~142

'알파벳'은 2019년에 직전 연도 대비 18% 성장했고 2020년에도 13% 성장했다. 저 정도의 규모인 기업이 2020년 한 해 동안 성장한 13%의 매출은 25조 원에 해당한다. '네이버'의 연간 매출액이 5조 원이니 '알파벳'은 매년 '네이버'같은 기업 다섯 개를 만들어 내는 것과 다름이 없다.

 

수익성은 '네이버'와 닮아 있다. 영업이익률이 23%로 동일하다. 지난 3개년 자료를 보니 매년 1%씩 영업이익률을 올리고 있을만큼 매출이 성장하면서 이익률도 같이 더 좋아지고 있다.

 

'알파벳'의 효율성도 교과서처럼 모범 답안을 보여준다. 자기자본이익률이 18%로써 상당히 매력적인 숫자를 나타내고 있고 매출채권 관리도 괜찮은 수준으로 보인다. 

 

p.148

최근 4년 사이에 패션 부문의 매출은 1조 5,119억에서 1조 2,918억으로 약 15% 줄어든 반면 패션 이외 부문은 1,479억에서 4,155억으로 280% 성장했다. 부문별 이익 추이를 보면 상황은 더욱 심각하게 느껴진다. 패션 부문의 2017년도 법인세전이익이 전체에서 98%를 차지하여 절대적 중요성을 확보하던 상황에서 2020년에는 69%로 큰 폭으로 낮아졌다. 지난 4년간 거의 절반 수준으로 낮아진 패션 부문의 이익액이 다른 부문을 통해서 채워지고 있는 모습을 볼 수 있다. 

 

이런 변화의 배경에는 'LF'가 과거 주축 사업이었던 패션 기업으로서의 정체성을 뛰어넘어 보다 확장된 라이프 스타일 기업으로 변모하고자 하는 전략이 담겨 있다. 그동안 'LF'는 식음료 사업 강화를 위한 행보를 보여왔다.

 

'LF'는 100% 외식 자회사인 'LF푸드'가 글로벌 식자재 국내 유통 1위 업체 '모노링크'를 흡수 합병했다. 'LF푸드'의 '모노링크' 합병은 'LF푸드'가 외식(마키노차야, 하코야), 베이커리(퍼플리크), 식자재 유통(모노링크), 식료품 판매(모노마트, 모노치킨), 식품 브랜드 사업(크라제) 등 식음료(F&B)의 부문 중 다양한 영역으로 도약하기 위한 경영 전략의 일환으로 해석할 수 있다.

 

'LF'는 패션 사업을 넘어 식음료, 온라인 유통, 화장품은 물론 '코람코' 자산신탁 인수로 부동산 금융까지 진출하면서 사업 영역을 다양한 라이프 스타일 부문으로 빠르게 확장하고 있다. 그런 방향에서 최근 5년간 M&A를 진행한 것만 해도 10건에 이른다.

 

p.156~157

2019년 영업이익률에서 '아이아이컴바인드'(22%)가 'LF'(5%)보다 4.5배 높은 이익률을 기록했다. 이와 같은 차이를 가져온 가장 큰 요인은 바로 원가율이다. 20% 대 44%로써 두 배 이상의 차이를 보여준다. 생각해 보면 너무나 단순하다. 제 아무리 낮은 판관비를 가지고 있다고 해도 원가가 우리 회사의 절반도 안 되는 수익 구조를 가진 회사가 있다면 도무지 그 수익성을 따라잡을 방법이 없을 것이다. 이 경우가 딱 그렇다 'LF'가 '아이아이컴바인드'와 경쟁을 한다면 수익에 관한 한 시작부터 승산이 없는 것이나 다름이 없다. 통상적으로 안경과 선글라스 품목의 원가율은 낮기로 유명하고 원가율이 낮은 아이템을 창조적이고 대담한 아이디어로 브랜딩하여 높은 가격을 받을 수만 있다면 승산 있는 사업이 될 것임을 명석하게 간파한 것이다. 원가는 상대적으로 현저히 낮은 반면 마케팅을 위한 비용을 과감하게 사용하여 브랜드 인지도를 끌어올리는 것은 현명한 전략이었다. 

 

'아이아이컴바인드'의 판관비 구성을 조금 더 세밀히 확인하기 위해 주석 32번의 판매비와 관리비를 다음과 같이 조회하였다.

 

이 비용 항목들 중 '아이아이컴바인드'가 브랜드력을 강화하기 위해 2019년에 사용한 비용은 광고선전비 182억 + 인테리어 비용 40억 = 합계 222억이었다. 2019년 매출액이 3,007억이었으니 매출의 7.4%를 브랜드 강화를 위해 썼다고 할 수 있을 것이다. 이런 논리로 2020년의 데이터를 구해 보면 매출이 전년 대비 30%가 줄어든 상황에서도 매출액의 8.5%(178억 원)를 사용했다. 글로벌 시장을 주름잡는 명품 패션 기업들이 평균적으로 사용하는 브랜드 관리 비용과 거의 유사한 수준을 '아이아이컴바인드'가 사용하고 있음을 알 수 있다. 더불어 광고선전비조차도 2020년에는 줄었지만 코로나의 직격탄을 받는 와중에도 공간에 대한 집념은 포기하지 않는 모습을 전년보다 31%나 증가한 인테리어비용을 보며 느낄 수 있다.

 

이것이 바로 '아이아이컴바인드'의 전략이다. 수익구조가 탁월한 아이템을 골라서 과감하고 대담한 투자로 브랜드 인지도를 키워 시장에 도전하는 것이 그들의 비즈니스 전략임을 재무제표를 통해서 알 수 있다. 

 

p.167~168

두 기업의 원가율은 29% 차이가 벌어져 있는 상황이다 (82% - 53%  = 29%). 같은 품목을 다루면서 어떻게 이런 큰 차이가 날 수 있는지는 쉽게 추측이 가능하다. 신세계 이마트 계열의 'SSG'이기에 엄청난 규모의 경제를 누릴 수 있을 것이다. '마켓컬리'는 혈혈단신으로 자신의 길을 개척해 가는 스타트업이다. 원가에서의 29%의 차이를 극복해 가면서 신세계 그룹을 상대로 마켓 선두의 자리를 지키고 있다는 점에서 대단하다는 생각도 들지만 얼마나 힘들까라는 공감도 하게 된다. '마켓컬리'에게 있어서 당기 순손실 23.3%나 56.7%는 전쟁에서 얻은 영광의 상처이자 치열한 전투를 잠시 중단하고 제대로 들여다 본 상처의 깊이일 것이다.

 

매출 총이익에서 29%나 앞서간 'SSG'가 다음 계단의 이익인 영업이익률에서 20%를 따라잡힌다. 판관비율이 'SSG' 50%, '마켓컬리' 30%. 이 또한 극적인 부분이다. 원가율에서 'SSG'가 한방 크게 때리니 주춤거리던 '마켓컬리'가 판관비로 반격을 제법 크게 한다. 그럼에도 'SSG'가 나은 결과를 얻는 것으로 마무리 되는 격투 현장일 것이다.

 

배송을 업으로 하는 기업에게 물류 센터의 중요성은 지대할 것이다. 마켓컬리는 그 부분에서 'SSG'에 비해 절대적으로 열세이다. 그렇기 때문에 그동안 받은 투자금 중 많은 부분이 그 목적으로 투자되어 왔다는 것을 주석을 통해 확인할 수 있다. 아래 표는 '마켓컬리'의 주석 12번에 실린 사용권 자산 내역이다. 사용권 자산이란 소유가 아닌 임차나 리스 방식으로 빌려 쓰는 자산을 의미한다. 지난 3년간 물류 센터를 위한 투자의 증가 속도를 보면 얼마나 빠르고 절박하게 물류 센터를 확충해 왔을지 느낌이 온다.

 

2018년 440억 -> 2019년 1,183억 (증가율 269%) -> 2020년 2,772억 (증가율 234%). 

 

매년 두 배 이상으로 물류 센터를 확충해 온 '마켓컬리'의 역사가 보인다. 숫자에서도 역사는 보이는 법이기 때문이다. 

 

p.170

여기서 흥미로운 것은 'SSG'가 '마켓컬리'보다 매출은 1.36배 크면서도 재고자산은 41% 수준으로 '마켓컬리'의 절반에도 미치지 못한다는 것이다. 때문에 매출을 재고로 나눈 재고자산회전율의 경우, 'SSG'는 8,700%인 반면, '마켓컬리'는 2,622%이다. 이 말은 'SSG'가 '마켓컬리'에 비해 같은 재고를 가지고 약 3.3배 더 큰 매출을 기록하는 효율을 보여주고 있다는 것이다. 그 이유가 더 큰 충성고객군 때문인지, 마케팅의 역할인지, 배송 능력 때문인지 재무제표에서 알 수는 없지만 결과적인 숫자 정보에서 우리는 'SSG'의 능력을 다시금 보게 된다. 이렇다 보니 'SSG'의 2020 연말 재고 금액은 150억으로써 '마켓컬리'의 363억에 비해 월등히 작다.

 

반면, 매출채권에 대한 관리는 '마켓컬리'가 압도적인 효율성을 보여준다. 'SSG'가 약 한 달 뒤에 대금을 수금하는 것과 비교하여 '마켓컬리'는 0.2일만에 받아들이는 사실상 현장 결재와 비슷한 기록을 보여준다. 어떻게 이런 숫자가 나왔는지 약간의 의구심이 들지만 발표된 재무제표의 기록을 그대로 따라 결과만 전달하기에 그 속에 담긴 의미는 우리가 다 알기는 어렵다. 

 

https://www.youtube.com/watch?v=bY0nNPT75xY&ab_channel=OcadoTechnology 

p.187

매총이익률이 높은 것은 원가율이 낮은 것을 의미하며 원가율이 낮은 것은 게임의 시작부터 엄청난 강점을 가지고 하는 것과 같다.

 

원가율이 낮은 기업은 가격을 타사보다 높게 받거나 원가를 타사보다 낮게 구성할 수 있는 능력이 있음을 의미한다. 브랜드력이 높거나 제작 비용을 월등히 낮게 가져갈 수 있는 구조를 가지고 있다는 것이다. 때문에 이 하나의 숫자로 많은 의미를 상상할 수 있고 그 가설로부터 검증을 시작할 수 있다. 

 

p.206~207

올해 초 중소벤처기업부에서 발표한 '2020년 창업 기업 동향'에 따르면 지난 해인 2020년 신규 창업 기업 수가 역대 최대치를 경신했다고 한다. 이 자료에 따르면 지난해 신규 창업 기업은 148만 4,667곳으로, 전년보다 15.5%나 증가했다. 그러나 신규 창업이 역대 최고치를 기록한 반면, 창업 기업의 생존율은 점점 떨어지고 있다. 대한상공회의소의 조사에 따르면 국내 창업 기업의 5년차 생존율은 29.2%로, 창업 후 5년 이내에 3분의 2 이상의 기업이 문을 닫는 것으로 집계되었다.

 

우리나라 창업 기업의 5년 동안의 생존율은 OECD 국가의 평균 생존율인 40.7%보다 11.5%나낮은 수준으로 우리의 기업 환경이 그만큼 어렵다는 것을 알 수 있다. 

 

p.210

그렇다면 사장이 가장 우선적이고 중요하게 챙겨야 할 것이 무엇일까?

 

난 지금도 주저 없이 현금이라고 말할 것이다. 하지만 대부분의 기업에서 현금이 풍족한 때라는 것이 존재하기는 할까? 라는 의문이 든다. 

 

모든 기업들이 매년 올해는 위기라고 하고, 올해는 현금이 부족해서 허리띠를 졸라매야 한다는 말을 반복한다.

 

가장 중요한 것이 현금이라면 현금을 가장 중심에 둔 경영을 이해하고 익히고 실천해 가는 것 또한 중요한 일이다. 

 

p.211~215

현금 중심 경영은 손익계산서 상에 나타나는 수익성 중심의 방향에서 현금흐름 중심의 방향으로 초점을 이동시키는 것이다. 이와 관계된 사례는 무수히 많다. 

 

- 사례 

창고에 쓰다 남은 원재료가 엄청 많다. 작년 말자로 장부에 기록된 금액이 10억이나 된다. 그런데 올해 말에 또 가치 평가를 해서 장부 금액을 낮추며 낮아지는 만큼 비용으로 처리해야 한다. 회계 담당의 말로는 3억의 비용이 예상된다고 한다. (내년에도 평가에 따른 비용이 2억 정도 발생할 것이다.) 때마침 원재료 모두를 사겠다는 업체가 있다. 전체를 4억 원에 사겠다고 한다. 만일 팔면 장부상 10억이 달려 있기에 올해 판매에 따른 손해(비용)이 6억이나 발생한다. 이 원재료 때문에 들어가는 창고료와 관리비가 1년에 8천만 원이 들고 이번 기회가 아니라면 원재료를 이렇게 일괄적으로 이 가격에 매각할 수 있을지는 미지수인 점 등을 고려하여 어떻게 해야 할지 선택을 해야 한다. 

 

이런 경우 여러분이라면 어떻게 할 것인가? 판단의 편리를 위해 아래에 표로 미치는 영향을 일목요연하게 정리해보았다.

 

	(1안) 보유할 경우	(2안) 매각할 경우
올해	(비용)  평가로 인한 손해 3억 (현금) 수입 0억	(비용) 판매로 인한 손해 6억 (현금) 수입 4억
내년	(비용) 평가로 인한 손해 2억 (현금) 보관 & 관리비 0.8억
합계	비용 5.8억 현금 0억	비용 6억 현금 4억

올해만 보면 보유의 경우가 영업이익이 3억이 높아지고 내년까지 기간을 확대해서 보아도 총비용이 보유할 경우가 2천만 원이 더 낮다. 반대로 매각을 하면 올해 당장 3억이라는 큰 금액의 비용이 더 나타난다. 만일 이 기업의 올해 법인세전이익이 2억 5천만 원이라고 가정한다면 원재료 매각이라는 결정 하나로 이익이 손실로 바뀔 수도 있다. 

 

현금 중심 경영이란, 모든 경우에 있어서 어떤 것보다 현금이 더 많이 확보되는 결정을 한다는 것이다.

 

위의 사례에서 1안과 2안이 갖는 현금 중심 경영 관점의 결과를 보자.

 

	(1안) 보유할 경우	(2안) 매각할 경우
결과	상대적으로 비용이 작게 잡혀서 이익이 커지니 올해 실적에 대한 평가가 더 좋아진다. 하지만, 새로운 기회에 투자할 자금은 확보가 안된다.	현금 4억이 확보되어 가능성을 보이는 새로운 기회에 투자가 가능해졌다. 하지만 올해 손실이 3억이 더 커져 이사회로부터 추궁을 당한다.

경험상 대부분의 경영자와 책임자들은 1안을 선택한다. 왜냐하면 주주가 실적이 나빠지는 것을 원하지 않고 심한 경우엔 그로 인하여 자리가 위태로워지는 위험까지 감수해야 하기 때문이다. 자기 목을 걸고 현금 중심 경영을 하기는 사실 그리 쉽지 않다. 

 

p.221~223

우리나라 패션 기업들의 경우, 시간이 지나면서 가장 크게 가치가 하락하는 자산에는 무엇이 있을까? 대표적으로 두 가지를 꼽을 수 있다. 하나는 재고자산이고, 다른 하나는 매출채권이다. 물론 감가상각을 공식적으로 적용하는 유/무형 고정자산이 대표적인 가치 하락 자산임은 의심의 여지가 많다. 하지만, 따지고 보면 고정자산은 기업 활동에 투입할 목적으로 구입할 때부터 감가상각이 진행될 것을 이미 알고 시작하는 자산이다. 때문에 고정자산의 감가상각은 당연하고 처음부터 가지고 있는 목적에 부합하는 것이다.

 

하지만, 재고자산은 처음부터 안 팔릴 것을 목적으로 하지 않으며, 매출채권 또한 못 받을 것을 목표로 하지 않는다., 이 둘은 기업의 일상적인 활동에 따라서 결과적으로 나타나는 것으로써 고정자산과 다르게 신선도를 다루는 관리 수준에 따라 크게 달라질 수 있다. 

 

먼저 국내 26개의 상장, 비상장 기업들의 재고자산의 평균적인 규모를 2020년 재무제표를 통해 알아보면 매출액의 23.5% 정도의 규모를 보이고 있다. 이를 재고회전율로 계산해보면 평균 426%, 다시 말해 4.26회전을 하고 있다고 볼 수 있다. 4회전의 재고회전율이란 1년 동안 재고 금액의 4.26배에 해당하는 매출을 올리고 있다는 의미이다.

 

패션 기업에 있어서 재고의 크기는 중요한 경영의 성적표로 인식되고 있다. 재고가 커지면 돈이 묶이고 자산의 가치는 급속히 떨어진다. 때문에 재고를 줄이거나 같은 재고로 더 많은 매출을 올리는 것이 패션 기업에서는 사활이 걸린 중요한 과업이다. 떄문에 같은 재고로 더 많은 매출을 올리도록 재고회전율을 높이는 것을 목표로 하고 있다.

 

매출채권의 경우엔 26개 사 (매출채권/매출)의 평균율이 8%로써 대부분의 패션 기업들이 1개월치 정도의 매출액과 유사한 매출채권 잔액을 가지고 있는 것으로 나타난다.

 

그렇다면 세계적으로 유명한 패션 기업들의 경우는 어떨까? 다음에 영국의 '버버리'그룹과 스페인의 '인디텍스'를 살펴보자.

 

(2020년 기준)	버버리 그룹	인디텍스	한국 패션 기업 평균
재고회전율	6회전	9회전	4회전
매출채권/매출 비율	7%	2%	8%

 

표에서 보듯이 세계적인 패션 그룹과 비교할 때 재고와 매출채권 모두 더 많다는 결과를 알 수 있다. 이것은 바로 자산의 신선도 관리 면에서 우리나라 기업들의 수준이 더 낮다는 것을 의미한다.

 

p.233~234

차입금을 활용해서 사려고 하는 기업이 지금은 손실을 보는 기업이고 현금을 창출하지 못하는 기업이지만 내가 가지고 있는 경험과 지식, 그리고 기존 사업과의 시너지 등을 통해서 인수를 하면 수익을 내는 기업으로 전환시킬 자신이 있을 경우에 매우 신중히 접근할 필요가 있다.

 

이런 인수를 할 경우 투입되는 경영자나 CFO는 이 기업을 빠르게 적자에서 흑자로 전환시키는 것에만 관심을 두기 쉬운데 그게 함정이 될 수 있다는 것이다. 빠르게 이익으로 돌리기 위해 취하는 조치들이 현금 측면에서 부담을 가중시키는 경우가 자주 있다. 그래서 흑자를 향해 나가면서 현금 부족이 심각해지고 설사 흑자로 돌아섰다고 해도 현금 이슈가 더 심각해질 수 있다. 때문에 초기에 적자 기업에 투입되는 경영진은 먼저 현금흐름에 집중하는 경영을 해야 한다. 현금흐름에 집중하는 경영을 하다 보면 그 기업이 가지고 있는 부실이 한 가지씩 모습을 드러내기 때문이다.

 

예를 들어, 현금흐름에 집중하면 장기 재고 상품이나 원재료 등에 현금이 묶여 있음을 확인하는 순간 추가적인 손실이 두려워 품고 가지 않고 과감히 작더라도 현금화를 하는 결정을 할 수 있다. 또 다른 예로써는 매출에서는 기여를 하지만 이익 측면에서는 전혀 기여를 하지 못하는 고객들이나 상품을 과감히 정리할 수 있다. 이런 예는 많다. 현금흐름 측면에 중심을 두고 기업을 운영해 가다 보면 단기적으로 흑자로 전환이 늦어질지도 모르지만 중장기적으로 더 건실한 구조의 기업을 만들게 되고 흑자로 전환되었을 때 더 안정적이고 지속적인 흑자 구조가 만들어질 수 있다.

 

만일, 손익에 중점을 두고 적자 기업을 운영하다가 현금흐름이 더 심각하게 망가진다면 차입금에 대한 이자 부담을 내가 추가적으로 짊어짐은 물론이고 거기에 더해서 인수한 기업의 부족한 현금에 대해서 추가적인 자금 지원을 해야만 하는 경우가 발생한다. 이게 2~3년만 지속된다면 뜻하지 않은 커다란 자금 압박이 가중되기 쉽다.

 

p.239~242

재무제표에서 알 수 있는 안 되는 기업들의 특징은 무엇일까?

 

1) 매출 측면

- 매출이 하락하는 경우가 가장 위험하다. 하락의 기울기가 급격하다면 그야말로 위험한 것이다.

- 그 다음으로 위험한 것은 늘지도 줄지도 않고 그 수준을 너무 오래 유지하는 것이다.

 

2) 원가 측면

- 원가율이 높은데 해가 지나갈수록 낮아지지 않고 그대로 있거나 더 높아져 간다면 상당히 위험한 신호이다.

- 원가율이 환율에 따라 움직이는 폭이 크면 위험하다. 이런 기업은 원가가 낮은 사업 부문을 반드시 찾아내야 한다.

 

3) 판관비 측면

- 인건비가 경쟁사들의 평균보다 높으면 위험하다. 다른 비용은 유사시 줄이기 상대적으로 쉽다. 하지만 인건비는 움직이기 어렵다.

- 연구개발비와 마케팅비처럼 매출을 일으키기 위해 선투자를 하는 비용에는 거의 쓰지 않고 소모성 경비만 쓰는 기업은 위험하다.

- 판관 비율이 계속 올라가는 기업은 위험하다. 매출이 증가하면 판관비도 통상적으로 올라가지만 비율이 올라서는 안 된다. 매출이 증가하면 판관비 금액도 증가하겠지만 비율은 하락하는 것이 건전하다.

- 안 되는 기업은 복리 후생비와 교육비가 지나치게 낮은 경우가 많다. 직원들을 위해 사용할 돈이 거의 없다는 뜻이다. 이런 기업의 직원들은 사기가 높기 어렵다.

 

4) 영업이익 측면

- 영업이익이 이자비용을 감당하는 수준이 안 되면 위험하다.

- 영업이익이 흑자라고 해도 영업이익률 2% 이하라면 위험하다. 이런 기업들 중 좀비기업에 해당하는 기업이 많이 나온다.

- 영업이익률이 너무 급격하게 변하는 기업은 위험하다.

 

5) 영업외 비용 측면

- 차입금 의존도가 높기에 금융 비용이 높다. 금융 비용이 지나치게 높아서 영업이익은 흑자이지만 당기순이이익은 적자인 기업은 조심해야 한다.

 

6) 재무상태표 측면

- 재고자산이 큰 기업은 주의해야 한다. 가치하락이 생길 수 있고 현금이 거기에 많이 묶여 있기 때문이다. 이 경우 재고의 양을 줄이면 매출이 급감하는 경우도 생긴다. 즉, 많이 만들어야만 그 정도 매출을 낼 수 있는 기업이다.

- 재고자산회전율이 매년 줄어드는 기업은 위험하다.

- 매출채권이 너무 큰 기업은 조심해야 한다. 매출채권회전율이 매년 줄어든다면 위험한 것이다. 매출채권 관리가 잘 안 되는 경우이다.

- 대손충당금이나 대손상각이 큰 기업은 위험하다. 고객의 신용도가 낮은 기업이다. 

- 유동비율이 50% 이하라면 매우 위험하다.

- 당좌비율이 30% 이하라면 매우 위험하다.

- 현금 보유량이 월판관비로 따져서 1개월치 이하를 가지고 있다면 위험하다.

- 매출의 성장속도보다 매입채무의 증가속도가 지나치게 높으면 위험하다. 거래처에 대금 결제를 상습적으로 미루는 것이 의심된다. 이런 기업은 자칫 공급망이 부실해질 우려가 있다.

- 차입금이 자주 추가되거나 자본이 자주 변동하는 기업은 조심해서 보아야 한다. 운영 자금이 부족해서 돈을 계속 가져와야만 생존하는 기업일 수 있다.

- 자본 잠식인 기업은 최고 등급의 위험도로 보아야 한다. 

 

7) 현금흐름 측면

- 영업활동에 의한 현금흐름이 매년 마이너스인 기업은 위험하다.

- 투자를 위한 현금 유출이 너무 큰 기업도 조심해야 한다.

- 재무활동으로 현금이 매년 조달되는 기업도 위험하다.

- 당기순이익과 영업활동 현금흐름 간의 차이가 큰 기업은 조심해서 보자.

 

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